Obbligazioni corporate: come gestire il rischio di credito

È ancora una buona idea essere investiti in obbligazioni corporate in un contesto, come l’attuale, dove gli spread del credito sono molto compressi e il ciclo congiunturale è in probabile rallentamento?

Gli indicatori usati dagli economisti per le previsioni di recessione possono aiutarci a rispondere a questa domanda. 

Gli ultimi dati sul mercato del lavoro statunitense mostrano ancora una volta segni di resilienza. 

Fonte: AXA IM, Bloomberg.

Sebbene la cosiddetta “Sahm rule” (uno degli indicatori usati dagli economisti) indichi come il tasso di disoccupazione sia molto aumentato, le indicazioni per il prossimo mese non sono tali da far pensare a una recessione. “Per avere un segnale forte di recessione dovremmo avere degli incrementi più consistenti in termini di disoccupazione”, spiega Alessandro Tentori, CIO Europe di AXA IM. 

Inoltre, secondo diversi altri indicatori, come per esempio quello sul reddito disponibile, non ci sono in questo momento segnali di una decelerazione che vada oltre la correzione ciclica. “Non si intravede un calo del reddito disponibile e quindi non è possibile trarne indicazioni di un rallentamento marcato dei consumi”, commenta Tentori.

Fonte: AXA IM, Bloomberg, Federal Reserve Bank of St. Louis.

Le condizioni finanziarie

“Le condizioni finanziarie sono uno dei fattori che forse più aiutano l’andamento dei mercati e più sostengono l’andamento del ciclo congiunturale, in particolare negli Stati Uniti”, osserva Tentori. Come si vede dal grafico, da inizio anno c’è stato un gap tra il tasso del decennale Treasury e l’indice di Goldman Sachs che misura le condizioni finanziarie (in blu):

Fonte: AXA IM, Bloomberg.

C’è probabilmente una mancanza di sensitività al rialzo dei tassi. Secondo l’economista, questo si spiega probabilmente in quanto siamo reduci “da un periodo di tassi estremamente bassi e quindi tante aziende e tante famiglie hanno già rifinanziato il proprio debito a tassi d’interesse estremamente convenienti e lo hanno fatto su scadenze molto lunghe”.

C’è invece maggiore sensibilità del mercato agli indicatori del rischio, come per esempio quello degli spread di credito.

Dove siamo nel ciclo del credito?

Al momento è impossibile stabilire in quale fase siamo nel ciclo del credito. Siamo in una fase matura? “Ci sono diversi fattori che farebbero pensare che potremmo non essere ancora a fine ciclo”, commenta Tentori. Tuttavia, è molto difficile identificare in quale fase ci troviamo, se iniziale o finale, del ciclo del credito. “Io credo piuttosto che siamo in una fase centrale – conclude Tentori – non vedo una fine immediata di questo ciclo del credito”.

Fonte: AXA IM.

La gestione del rischio di credito

I rischi non mancano. Per esempio, ci sono rischi connessi all’aumento dei costi del trasporto marittimo. Ultimamente, l’aumento è stato sostanziale, ma non si è ancora tradotto in un forte incremento degli indici di pressione inflazionistica globali. Ma attenzione, avverte Tentori, “sul lato delle materie prime potrebbe esserci un aumento significativo”.

Fonte: AXA IM, Bloomberg.

Il restringimento dello spread non ci preoccupa, ma l’aumento dello spread sarebbe nocivo per la performance dei nostri portafogli. La tabella mostra tale aumento, relativamente al mercato dell’high yield (HY) statunitense.

“Oggi, con questo breakeven di 204 basis point, riusciamo ad ammortizzare il movimento medio (dal 1923) dello spread del mercato HY”, spiega Tentori. L’attuale livello di yield dovrebbe bastare per compensare uno “spread widening” (allargamento dello spread) in media storica.

Fonte: AXA IM, Bloomberg.

Volatilità

La volatilità è un aspetto importante per la nostra asset allocation. Il mercato HY ha picchi di volatilità più alti rispetto al mercato IG ma la volatilità media è più bassa. Va inoltre notato che – se paragoniamo l’universo HY con quello azionario – vediamo che esiste una correlazione forte tra i due. Allo stesso modo, esiste una correlazione sulla volatilità: la discesa della volatilità nel mercato azionario è stata seguita in maniera più precisa dal mercato US HY piuttosto che dal mercato IG.

Fonte: AXA IM, Bloomberg.

Investire nel credito

Pensiamo che il rischio di credito sia ancora qualcosa su cui vale la pena di puntare. Gli spread di credito sono vicini ai minimi storici con volatilità contenuta e lo yield è interessante, in particolare sul segmento a breve duration dell’HY.

“Il breakeven, il momento avverso che possiamo tollerare, riesce a compensare anche movimenti storici di una certa avversità”, spiega Tentori, suggerendo che “se dovessero aumentare gli spread, varrebbe la pena considerare d’investire in HY”.